Download Die Schuldenkrise der EWU 2010

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Die Schuldenkrise der EWU 2010
Prof. Dr. Rainer Maure
-1-
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Die Rückkehr der Zinsdifferenzen:
Nach der Gründung der Europäischen Währungsunion (EMU)
verschwanden die Zinsdifferenzen zwischen den
Mitgliedsländern beinahe vollständig.
■
Gegen Ende des Jahres 2008 kehrten sie zurück.
■
Bei den Krisenländern Spanien, Irland, Portugal und
Griechenland sind diese Differenzen mittlerweile sehr groß
geworden, wie die folgenden Schaubilder zeigen:
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■
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
10%
Spain
Interest Rate Spread
Interest Rate
9%
8%
7%
6%
5%
4%
2,0%
3%
2%
1%
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Jan. 99
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Source: Eurostat, Central Bank of Spain, Own Calculations
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Jan. 06
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Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
Interest Spread compared to Germany (left scale)
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Ireland
Interest Rate Spread
10% Interest Rate
9%
8%
7%
6%
5%
4%
2,5%
3%
2%
1%
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10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
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Source: Eurostat, Own Calculations
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Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
Interest Spread compared to Germany (left scale)
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10%
Portugal
Interest Rate Spread
Interest Rate
9%
8%
7%
6%
5%
3,4%
4%
3%
2%
1%
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Jan. 99
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Source: Eurostat, Central Bank of Portugal, Own Calculations
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Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
Interest Spread compared to Germany (left scale)
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10%
Greece
Interest Rate Spread
Interest Rate
9%
8%
7%
6,9%
6%
5%
4%
3%
2%
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1%
0%
Jan. 99
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Source: Eurostat, Own Calculations
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Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
Interest Spread compared to Germany (left scale)
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Was verursachte die Krise?
■
Stark steigende öffentliche und private Schuldenpositionen
....haben Zweifel an der Fähigkeit von Regierungen und
Banken, die von diesen Regierungen gestützt werden,
aufkommen lassen, die Schulden zurückzuzahlen.
■
Investoren berücksichtigen deshalb die gestiegend
Wahrscheinlichkeit eines Ausfalls von Rückzahlungen
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.... und fordern deshalb höhere Riskoprämien.
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
10%
Interest Rate
Spain
Interest Rate Spread and Debt-to-GDP Ratios
Debt-to-GDP
110%
9%
100%
8%
90%
80%
7%
70%
6%
60%
5%
50%
4%
40%
3%
30%
20%
1%
10%
0%
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2%
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Interest Spread compared to Germany (left scale)
Total Country Int. Net Debt Position GDP Ratio
Total Government Debt GDP-to-Ratio
Source: Eurostat, Central Bank of Spain, Own Calculations
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10%
Interest Rate
Ireland
Interest Rate Spread and Debt-to-GDP Ratios
Debt-to-GDP
80%
70%
9%
60%
8%
50%
7%
40%
30%
6%
20%
5%
10%
0%
4%
-10%
3%
-20%
2%
-30%
-40%
1%
-50%
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0%
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-60%
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Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
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10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Interest Spread compared to Germany (left scale)
Total Country Int. Net Debt Position GDP Ratio
Total Government Debt GDP-to-Ratio
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Source: Eurostat, Own Calculations
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
10%
Interest Rate
Portugal
Interest Rate Spread and Debt-to-GDP Ratios
Debt-to-GDP
110%
9%
100%
8%
90%
80%
7%
70%
6%
60%
5%
50%
4%
40%
3%
30%
20%
1%
10%
0%
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2%
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Interest Spread compared to Germany (left scale)
Total Country Int. Net Debt Position GDP Ratio
Total Government Debt GDP-to-Ratio
Source: Eurostat, Central Bank of Portugal, Own Calculations
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
10%
Interest Rate
Greece
Interest Rate Spread and Debt-to-GDP Ratios
Debt-to-GDP
130%
120%
9%
110%
8%
100%
7%
90%
6%
80%
70%
5%
60%
4%
50%
3%
40%
30%
2%
20%
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1%
10%
0%
0%
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Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
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10Y Government Bond Interest Rate Germany (left scale)
Interest Spread compared to Germany (left scale)
Total Country Int. Net Debt Position GDP Ratio
Total Government Debt GDP-to-Ratio
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Maure
Source:
Eurostat,
Own Calculations
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Die Situation ist noch schlimmer als diese Schaubilder zeigen!
■ Die Veränderung des Gesamtschuldenstandes eines Landes ist
der negative Leistungsbilanzüberschuss.
■ Man kann den Leistungsbilanzüberschuss, der notwendig ist,
um die aktuelle Schuldenquote konstant zu halten mit folgender
Formel berechnen (Herleitung s. Exkurs):
Zinssatz
Leistungsbilanzüberschuss
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EX-IM-i*D
B
Y


i


BIP
Wachstum


Y
dY
dt
Nettoschuldenstand
eines Landes
D
Y
BIP
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
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➤ Wendet man diese Formel auf die Daten der
Schuldenländer an, zeigt sich, dass ihr aktuelle
Leistungsbilanzüberschuss noch weit entfernt ist, von dem
Überschuss, der notwendig wäre, um ihre
Schuldenstandsquote zu stabilisieren:
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
Spain
15%
Current Account Surplus Gap
Percent of GDP
15%
Der Leistungsbilanzüberschuss zur Stabilisierung
der Schuldenstandsquote beträgt 7,5% des BIPs.
10%
10%
5%
5%
0%
0%
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Jan. 00
Jan. 01
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Jan. 09
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-5%
Der tatsächliche Leistungsbilanzüberschuss ist:
- 5,5% of GDP!
-10%
=> Aktuelle Leistungsbilanzlücke: 13 % des BIPs!
-15%
Constant Intern. Net Debt-to-GDP Ratio Current Account Surplus (right scale)
Actual Current Account Surplus
Source: Eurostat, Own Calculations
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Portugal
15%
Current Account Surplus Gap
Percent of GDP
15%
10%
10%
5%
5%
0%
0%
Jan. 99
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
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Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
-5%
-5%
Aktuelle Leistungsbilanzlücke:18,5 % des BIPs!
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-10%
-10%
-15%
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-15%
Constant International Net Debt-to-GDP Ratio Current Account Surplus
Actual Current Account Surplus
Source: Eurostat, Own Calculations
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Ireland
15%
Current Account Surplus Gap
Percent of GDP
15%
10%
10%
Aktuelle Leistungsbilanzlücke: 15 % des BIPs!
5%
0%
Jan. 99
0%
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
-5%
-5%
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-10%
-10%
-15%
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5%
-15%
Constant International Net Debt-to-GDP Ratio Current Account Surplus
Actual Current Account Surplus
Source: Eurostat, Own Calculations
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Greece
15%
Current Account Surplus Gap
Percent of GDP
15%
10%
10%
5%
5%
0%
0%
Jan. 99
Jan. 00
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-5%
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
Aktuelle Leistungsbilanzlücke: 25 % des BIPs!
-5%
-10%
-10%
-15%
-15%
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Constant International Net Debt-to-GDP Ratio Current Account Surplus
Actual Current Account Surplus
Source: Eurostat, Own Calculations
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
Interest Rates (Average: Sept. 2009 - May 2010) and Constant International Debt
Position-to-GDP Ratio Primary Current Account Gap (Average: Jan. 2009 - Aug. 2009)
6,0%
Nominal Interest
Rates 10Y Bonds
Correlation Coefficient: 70,1%
Greece
Je größer die
Leistungsbilanzlücke, desto höher
die Risikoprämie!
5,5%
5,0%
Ireland
Cyprus
4,5%
Malta
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Italy
Belgium
Luxembourg
Austria
Finland3,5%
Netherlands
Portugal
Slovakia
4,0%
Slovenia
Spain
United Kingdom
France
Germany
Constant IDP-to-GDP Ratio Current Account Surplus Gap
3,0%
-15%
-10%
Source: Eurostat, Own Calculations
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-5%
0%
5%
10%
15%
- 20%
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Die Lage ist prekär!
➤ Welche Lösungsmöglichkeiten gibt es???
➤ Ländern wie Griechenland, Spanien, Portugal und Irland
müssen ihre "Leistungsbilanzlücke" schließen:
B

 Y
 Bt 


Yt 


it



dYt
dt
Yt




Dt
 Bt

Yt
Yt
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o
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Depressed
- 25 EMU
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Welche Lösungsmöglichkeiten gibt es???
➤ Problem für verschuldete Länder, die Mitgliedsländer einer
Währungsunion sind:
1. Sie können keine eigene Währung abwerten, um ihren
Leistungsbilanzüberschuss zu verbessern:
e$€ ↓ => P€ e$€ ↓ < P$
=>
( EX ↑ – IM ↓ ) ↑
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Reduktion der
Leistungsbilanzlücke!
2. Sie können keine eigene Währung mit der sie ihre Schulden
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weg inflationieren können!
- 26 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Welche Lösungsmöglichkeiten gibt es???
➤ Problem für verschuldete Länder, die Mitgliedsländer einer
Währungsunion sind:
3. Bei einem Verlassen der Währungsunion kann die
Verschuldung explodieren!!!
◆
Wenn Griechenland die Eurozone verlässt:
 ...wird die neue Währung (Neodrachme) gegen den Euro
abwerten: e€Neodrame ↓
DNeodrame
↓
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 Die Schuldenlast in Neodramen wird im Gefolge der
Abwertung stark ansteigen:
=
( D€ / e€Neodrame ↓ )
↓
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 Die Schulden des Landes sind aber in Euro D€ denominiert!
- 28 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Die EMU ist eine Währungsunion von Ländern mit sehr
unterschiedlichen Konjunkturzyklen:
GDP Gaps of ECU Member States and the USA
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(Trend Deviation of GDP in Percent of Trend measured by Hodrick-Prescott-Filter)
0,020
0,015
0,010
0,005
2009Q03
2009Q01
2008Q03
2008Q01
2007Q03
2007Q01
2006Q03
2006Q01
2005Q03
2005Q01
2004Q03
2004Q01
2003Q03
2003Q01
2002Q03
2002Q01
-0,005
-0,010
-0,015
GDP Gap = Aktuelles BIP minus Trend-BIP in % des Trend-BIP
-0,020
Germany (left scale)
USA (left scale)
Standard Deviation without Cyprus, Malta, Slovenia, Slovakia, USA (right scale)
Source: Eurostat, Own
Prof. Dr. Rainer Maure
2001Q03
2001Q01
2000Q03
0,000
2000Q01
8%
7%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0%
-1%
-2%
-3%
-4%
-5%
-6%
-7%
-8%
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Als Folge sind die Inflationsraten in den Mitgliedsländern sehr
unterschiedlich:
GDP Price Deflator Relative to Germany
Indices Relative to Germany (1999 = 100%)
130%
125%
120%
115%
110%
Euro area (16 countries)
Source: EU Commission, AMECO, Own Calculations
Prof. Dr. Rainer Maure
Ireland
Greece
Spain
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
100%
1999
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105%
Portugal
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- 30 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
die Europäische Zentralbank hat nur einen Zinssatz (den
Hauptrefinanzierungszins) für alle Länder setzen.
■
Deshalb konvergierten nach dem Start der EMU die
Nominalzinsen:
■
Konvergierende Nominalzinsen bei unterschiedlichen
länderspezifischen Zinssätzen verursachen divergierende
Realzinsen!
Realzins
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r
 Nominalzin s  Inflation

i


=> Länder mit hohen Inflationsraten haben niedrige Realzinsen!
Prof. Dr. Rainer Maure
Länder mit niedrigen Inflationsraten haben hohe Realzinsen!
- 31 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Konvergenz der Nominalzinsen & Divergenz der Realzinsen:
Variance Coefficients across the 12 EMU Founding Member States
1,5%
1,3%
1,1%
0,9%
0,7%
0,5%
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0,3%
Prof. Dr. Rainer Maure
0,1%
Jan. 97 Jan. 98 Jan. 99 Jan. 00 Jan. 01 Jan. 02 Jan. 03 Jan. 04 Jan. 05 Jan. 06 Jan. 07 Jan. 08 Jan. 09 Jan. 10
-0,1%
Source: Eurostat, Own Calculations
Nominal Interest Rates for 10-Year Government Bonds
Inflation Rates (HCPI)
Real Interest Rates for 10-Year Government Bonds
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Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Realzinsen der Krisenländer im Vergleich zu Deutschland:
9,0%
Real Interest Rates for 10 Years Government Bonds (based on BIPDeflator)
8,0%
7,0%
6,0%
5,0%
4,0%
3,0%
2,0%
1,0%
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0,0%
Jan. 97 Jan. 98 Jan. 99 Jan. 00 Jan. 01 Jan. 02 Jan. 03 Jan. 04 Jan. 05 Jan. 06 Jan. 07 Jan. 08 Jan. 09 Jan. 10
-1,0%
-2,0%
-3,0%
-4,0%
Germany
Prof. Dr. Rainer Maure
Source: Eurostat, Own Calculations
Spain
Greece
Ireland
Portugal
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- 33 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Realzinsen und Verschuldung der EWU-Mitgliedsländer:
Bis Dezember 2009 aufgelaufene Nettoauslandsverschuldung in Prozent des BIP und
durchschnittlicher Realzins von Januar 1999 bis Dezember 2009
120%
Nettoauslandsverschuldung
in % des BIP
100%
Portugal
Spain
Greece
80%
Ireland
60%
40%
Italy
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20%
0%
1,3%
France
Austria
Finland
1,5%
-20%
1,7%
1,9%
2,1%
2,3%
2,5%
-40%
Eurostat, Eigene Berechnungen
2,7%
Netherlands
Belgium
Prof. Dr. Rainer Maure
Quelle:
Realzins
Germany
- 34 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Inflationsrate und Verschuldung der EWU-Mitgliedsländer:
Bis Dezember 2009 aufgelaufene Nettoauslandsverschuldung in Prozent des BIP und
durchschnittliche HVPI Inflationsrate von Januar 1999 bis Dezember 2009
120%
Nettoauslandsverschuldung
in % des BIP
100%
Portugal
Spain
Greece
80%
Ireland
60%
40%
Italy
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20%
0%
1,4%
France
Finland
Austria
1,6%
1,8%
Inflationsrate
2,0%
2,2%
2,4%
2,6%
2,8%
3,0%
3,2%
Netherlands
-20%
Germany
Belgium
-40%
Prof. Dr. Rainer MaureQuelle:
Eurostat, Eigene Berechnungen
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- 35 -
Der EMU Gesamtkapitalmarkt ist im Gleichgewicht,
Die in
Schuldenkrise
EWU 2010 ist!
während
den Einzelländern der
ein Ungleichgewicht
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■
Die Hochinflationsländer hatten also immer niedrigere
Realzinsen als die Niedriginflationsländer:
r
r
S(Y)
S(Y)
Überschussangebot
rL *
r*
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Überschussnachfrage
Prof. Dr. Rainer Maure
rH*
Low inflation country:
rL*= i*- πL
I(Y)
S, I
I(Y)
High inflation country:
S, I
rH*= i*- πH
- 36 -
Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
■ Länder mit hohen Inflationsraten haben deshalb eine
■
Nettoschuldenposition aufgebaut.
Länder mit niedrigen Inflationsraten haben deshalb eine
Nettovermögensposition aufgebaut.
International Net Debt Position of Eurozone Debtor and Creditor Countries
1500
Bn. Euro
1000
500
0
Jan. 98
Jan. 99
Jan. 00
Jan. 01
Jan. 02
Jan. 03
Jan. 04
Jan. 05
Jan. 06
Jan. 07
Jan. 08
Jan. 09
Jan. 10
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-500
-1000
-1500
Sum of Net International Debt Position of Spain, Greece, Ireland, Portugal
Sum of Net International Debt Position of Germany, Belgium, Netherlands
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Source: Eurostat, Own Calculations
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- 37 -
4.2. Historische Finanzmarktkrisen
4.2.5. Die Schuldenkrise der EWU 2010
➤ Warum ist es soweit gekommen?
Die Schuldenkrise in der EMU ist also kein Zufall!
■
Sie ist das Ergebnis eines Konstruktionsfehlers der EMU!
■
Wie kann die EMU stabiler für die Zukunft gemacht werden?
© RAINER MAURER, Pforzheim
■
Prof. Dr. Rainer Maure
- 38 -